Non ci sarà una nuova ondata di fusioni

Non ci sarà una nuova ondata di fusioni

Davide Tabarelli | Presidente e cofondatore di Nomisma Energia
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Oggi c'è la consapevolezza che i prezzi potrebbero anche risalire verso i 100 dollari, anche se è un'ipotesi per ora lontana. L'instabilità del mercato è l'unica cosa certa e quel che conta, nel definire le strategie di acquisizione, è la domanda petrolifera

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Era il 15 maggio del 1911 quando la Suprema Corte degli Stati Uniti sentenziò che la Standard Oil aveva violato le leggi Antitrust dello Sherman Antitrust Act, approvate nel 1870 e fino ad allora, di fatto, mai applicate. La società di Rockefeller venne spezzata in 38 società diverse, fra cui la Exxon, la Mobil, la Chevron e l’Amoco. Da allora, il tema centrale nell’economia industriale applicata al petrolio è quella del conflitto fra esigenza di grande dimensione, che porta riduzione di costi ma potere dominante, e necessità di frammentazione, che invece causa incertezza, ma favorisce la competizione e la riduzione dei prezzi. Nel 1998, 87 anni dopo, quando i prezzi del petrolio scesero a 10 dollari al barile, si innescò un’ondata di fusioni che portò i due pezzi più importanti della vecchia Standard Oil, Exxon e Mobil, a riunirsi in un’unica società, che è ancora oggi la più grande fra quelle private. A quasi vent’anni di distanza, con prezzi bassi da oltre due anni, ci si chiede se stiamo entrando una fase di nuove super fusioni in risposta alle incertezze che derivano dalla bassa redditività e da scenari di persistente eccesso di domanda.

Il futuro delle M&A è fuori dagli Stati Uniti

Nel 2017 si è verificato un balzo delle fusioni e acquisizioni, ma si tratta di fisiologiche operazioni fra società relativamente medio piccole, mentre grandi accordi, come quelli di allora, per il momento non se ne vedono. Negli Stati Uniti - il mercato più importante e con le condizioni migliori sotto il profilo industriale e finanziario - le fusioni a metà 2017 erano già a 43 miliardi di dollari, il 35 percento in più rispetto ai 35 miliardi di operazioni verificatesi su tutto il 2016. Tuttavia, l’interesse è sempre sulle grandi compagnie che operano fuori dagli Stati Uniti che, fino ad oggi non sembrano intenzionate a concludere operazioni clamorose come quelle di 20 anni fa. La prima ragione è che le condizioni di fondo oggi sono molto diverse con prospettive meno fosche di quanto lo fossero allora. L’Economist, fra fine 1998 ed inizio 1999, seguì con attenzione cosa stava accadendo nell’energia e il tema dominante era quello di come l’industria del petrolio fosse ormai antica, fatta di tubi e ferro, quasi arrugginita, che rischiava di essere spazzata via dai nuovi modelli di organizzazione, di business, di cui il migliore esempio era la grande Enron di Jeffry Skill. Era la nuova stella del firmamento della finanza statunitense, già allora drogata, società nata nel 1985 dall’unione di due ditte di trasporto di gas, cresciuta nella liberalizzazione del mercato dell’elettricità e diventata la grande innovatrice nel delirio della dot.com, la cui bolla sarebbe scoppiata da lì a poco. Enron era il nuovo modello a cui le compagnie petrolifere non riuscivano ad adeguarsi, nonostante gli inviti dei grandi consulenti strategici, in quanto troppo legate agli asset fisici, ai giacimenti, alle raffinerie, ai distributori di benzina. Poco importava che per nessuno fosse possibile capire cosa voleva fare Enron, cosa che emerse con brutale chiarezza nel dicembre 2001 quando ne fu dichiarato il fallimento, il più gigantesco, fino ad allora, della storia del capitalismo. Nella confusione della fine degli anni ’90, la finanza, che amava dirottare nell’innovazione del trading di Enron grandi volumi di investimento, aveva un giudizio negativo della vecchia industria del petrolio, i cui manager venivano continuamente criticati per scarsa lungimiranza e incapacità di fare innovazione. La crisi asiatica del 1998 aveva causato una frenata della domanda di petrolio proprio mentre tornava sul mercato, anche solo per fini umanitari, la produzione dell’Iraq, dinamiche che determinarono un eccesso di offerta con prezzi che scesero a minimi storici di 8 dollari al barile, valori, in termini reali, non raggiunti dagli anni ’30. Sempre l’Economist, in una sua famosa copertina del marzo 1999, titolava che presto si sarebbe annegati nel petrolio, con il barile sotto i 5 dollari. I profitti delle compagnie erano ai minimi e le prospettive migliori davano per i successivi 20 anni, al 2020, valori del barile che non superavano i 30 dollari. Chi lavorava nell’industria petrolifera si sentiva ormai pronto per essere licenziato, come che non ci fosse più bisogno delle vecchie compagnie, visto che da lì a poco la benzina si sarebbe comprata su piattaforme internet e il petrolio era così abbondante che i prezzi della benzina non potevano che scendere. Si sentivano un po’ sfortunati rispetto agli amici che invece, più bravi o fortunati, erano andati a lavorare nelle brillanti società di trading, magari nelle superstar come Enron, Edison Mission, Dynegy, Entergy, nomi oggi spariti, dimenticati o relegati nella provincia americana.  Chi guidava dall’alto le compagnie non era mai stato così disorientato sul da farsi, con davanti la prospettiva di redditività bassa, sotto pressione degli analisti di borsa che premevano per ridurre i costi e per innovare come facevano le utilities dal gas e dell’elettricità con il delirio del trading.

Quando l'industria petrolifera si adeguò all'era del trading

La prima decisione fu presa nell’agosto del 1998 dalla BP, la compagnia britannica, che acquistò l’americana Amoco, anche questo un pezzo del vecchio impero di Rockefeller smantellato nel 1911. Fu una sorpresa, prima di tutto di carattere finanziario, ma anche perché fu un’invasione di campo dei britannici in un’industria a stelle e strisce che era considerata, anche se non apertamente, strategica per l’importanza nell’approvvigionamento di petrolio per il paese. L’operazione della BP non fu mai digerita totalmente negli anni successivi, come si evidenziò poi con le pesanti sanzioni per l’incidente del 2010 di Macondo. Aperto il varco, subito ne seguirono altre di fusioni: la più importante è quella della Exxon e Mobil, poi la Total con la Fina e la Elf e poi Chevron Texaco. Da allora, di grandi mega mergers non ce ne sono stati e solo nel 2015 si ha un’operazione di proporzioni simili, con la Shell che si è presa la BG, società che da oltre un decennio era nel suo mirino. Si è trattato però di un acquisto di attività complementari, soprattutto nel settore del gas che, nel tempo, ha guadagnato il sostegno politico in Gran Bretagna e alleggerito le preoccupazioni delle autorità antitrust, il tutto aiutato dalle crescenti difficoltà di BG nel tentativo di crescere da società monopolista britannica a grande compagnia internazionale.

Il crollo dei prezzi del greggio del 2014 ha compresso gli enormi profitti che le compagnie avevano incassato nel periodo dei prezzi sopra i 100 dollari. Quelli delle prime tre grandi società, Shell, BP e ExxonMobil  quelle per cui è più facile ricostruire la serie storica di lungo termine significativa anche per il resto dell’industria, sono scesi da massimi vicini a 100 miliardi dollari a 11 nel 2016, minimo mai raggiunto in passato in termini di dollari reali. Ne sono seguite enormi pressioni, con una forte riduzione dei costi, di cui ne hanno fatto le spese le società di servizi cui erano affidati gli incarichi della realizzazione dei grandi progetti. Rispetto a 20 anni fa, uno dei maggiori cambiamenti è stato il progressivo alleggerimento delle attività industriali delle società petrolifere attraverso quel processo di outsourcing già avviato addirittura a fine degli anni ’80, dopo il primo catastrofico crollo dei prezzi del 1986. Le compagnie, complice anche la forte finanziarizzazione, sono diventate più leggere, concentrate sulle attività storiche, dove si prendono permessi di ricerca e si fanno investimenti di carattere geologico, ma con la realizzazione delle grandi infrastrutture di produzione lasciata a società esterne. Certo, hanno ancora parecchia capacità di raffinazione, il pezzo più ingombrante della catena integrata che tradizionalmente porta troppi costi e pochi utili, ma si tratta di eredità del passato. Nessuna compagnia petrolifera ha realizzato nei suoi mercati nuove raffinerie, anzi ne ha chiuse.

Una struttura più leggera per le major del petrolio

L’adattamento del 2014-2017 può contare maggiormente sulla struttura più leggera maturata in passato e la riduzione dei costi è stata più facile semplicemente perché è passata attraverso un taglio delle commesse. Hanno scaricato all’esterno la variabilità delle condizioni di mercato. Chi ha sofferto sono le società di servizio e, non a caso, è qui che si è verificata nel 2016 la fusione più importante dell’intera industria petrolifera, da 32 miliardi di dollari, quella fra la parte oil and gas della General Electric, di fatto l’italianissima ex Pignone, e la Baker Hughes di Houston. Questa, già a fine 2014, a crollo dei prezzi appena iniziato, aveva provato a fondersi con la Halliburton, ma la sovrapposizione sullo stesso tipo di servizi all’industria, aveva incontrato l’opposizione delle autorità antitrust negli Usa e in Europa che, invece, hanno dato il via libera a fine 2016 in quanto la GE è specializzata nei compressori, mentre la Baker è leader nei pozzi. A metà agosto 2017, la Total ha acquistato per 5 miliardi di dollari 7,5 con i debiti le attività petrolifere della Maerks, società conglomerata danese da 40 miliardi di dollari di capitalizzazione che si occupa soprattutto di trasporti marittimi e annessa cantieristica. Non si tratta di una fusione, ma di un acquisto da parte della Total, molto attiva negli ultimi anni nell’espandersi e veloce nell’approfittare della necessità di razionalizzazione della Maersk, in difficoltà per la bassa domanda di trasporto marittimo che ha causato un forte decremento dei noli. A sua volta, la Total vuole incrementare la produzione attraverso un’acquisizione, con l’obiettivo ambizioso dei 3 milioni di barili giorno di produzione, all’interno, come in passato, dello sfruttamento delle economie di scala che la grande dimensione comporta. L’ondata di fusioni o mega fusioni che si era visto con il precedente crollo del 1998 non si ripeterà e la ragione fondamentale è che oggi vi è la consapevolezza, diversamente da allora, che i prezzi potrebbero anche risalire velocemente verso i 100 dollari, ipotesi che oggi sembra molto lontana. Del resto, nessuno nel 2013, quando la domanda mondiale era inferiore di 6 milioni di barili al giorno, avrebbe creduto che da lì a tre anni i prezzi sarebbero stati pari a 50 dollari al barile. L’instabilità del mercato è l’unica cosa certa, che mal si addice a un’industria che deve fare investimenti da miliardi di dollari che durano fino a 50 anni. Quel che conta, nel definire le strategie, anche circa eventuali fusioni, è la domanda petrolifera e questa, come un motore diesel, continua a crescere costantemente, al di là delle turbe della finanza di breve termine.